从近期居民存贷款数据的变化，我们观察到居民已经开始通过提前还债、不借新债等主动减债的方式来调整资产负债表，反映出居民预期存在趋势性下降的风险（参见《居民去杠杆：扭转居民预期为什么最为重要》）。然而，即便居民已经开始自发地去杠杆，居民债务对整体经济体系的影响依然存在很大不确定性，按照国际货币基金组织(IMF)的研究，如果居民杠杆率（居民余额债务与GDP比值）超过65%,金融稳定就可能受到不利影响，而在上世纪90年代初，与日本居民杠杆率由快升期转入平缓期同步，日本经济增速开始趋势性下降，之后日本企业和居民又相继转入趋势性去杠杆，企业杠杆率由145%降至100%，居民杠杆率由71%降至60%，不过企业比居民要早6年开始去杠杆，此情况被辜朝明描述为“资产负债表衰退”。

若参照上述日本企业去杠杆领先居民去杠杆6年的经验数据，鉴于中国企业的杠杆率是在2016--2017年期间达到峰值的161%上方后，开始降杠杆的，相应推演中国居民大致会在2021-2022期间开始去杠杆，确实我们已经观察到居民开始调整资产负债表，与此同时中国经济增速也由2016--2017年期间的7%降至2021-2022期间的2%（GDP季度环比折年率）。那么，如果经济下行、企业降杠杆直至居民去杠杆的链条一旦成形，那么类似日本当年出现的“资产负债表衰退”风险还是有显化的可能，而其中最为脆弱和难以逆转的无疑就是居民债务的持续性，为此，对于居民债务的现状就有必要进行梳理。

按照央行口径，居民债务包括银行贷款、个人委托贷款和个人融资融券等，截至2021年末，该口径下的居民债务余额为82.6万亿元，占GDP比重超过72.2%。然而如果再考虑居民的车贷、小贷公司贷款、民间借贷等，2021年末居民的债务规模已接近90万亿元，占GDP比重超过78%，较2016年末的46万亿近乎翻了一番，由此居民每年的利息支出也在快速上升，尤其是疫情以来，居民每年的利息支出曾一度高于居民可支配收入年增规模，即“入不敷出”。若再考虑到个人住房按揭贷款和公积金贷款等债务项目不仅要支付利息，还要按约定比例还付本金，居民每年因债务产生的实际支出规模还要更高。因此，居民债务的可持续性已面临较大压力。

房贷作为住户部门债务的主要构成部分，是多数国家的共性。截至2021年末，中国的按揭贷款与公积金贷款合计的居民房贷余额已达45.21万亿元，占住户部门债务总规模的一半以上。

房贷之所以成为居民的主要负债，一方面源自城镇化水平的提升、产业机构变化下人口流动，以及人口自身周期等因素推动居民住房需求的上升，另外房产兼具消费和投资双重属性，是居民重要的投资标的，最典型的例子就是学区房。房产具有较好的抵押物品质，令居民更易凭此来融资，在多因素推动下，房产的金融属性十分明显，且围绕房产的金融活动呈现出较强的周期性。目前居民房贷占可支配收入的比重已升至66.7%，若再考虑其他进入楼市的信贷资金，居民房产债务占可支配收入的实际比重会更高。

上世纪日本房地产泡沫事件和本世纪的美国次贷危机均表明，房贷的快速增长最终会以危机方式击垮居民的债务链条，而近年来断供增多、法拍房激增以及停贷等信号，反映出居民房贷及整体债务链条的吃紧。

目前，中国对于居民贷款仍有较为明确的年龄规定，例如年龄高于65岁的人群基本就丧失了申请贷款和信用卡的资格，因此中国住户部门债务在代际间的分布是不均衡的，即债务的主要承担者集中在适龄劳动力人群，而已有一定财富积累，但年龄超过65岁的人群基本属于无债人群。截至2021年末，中国65岁及以上人口已超过2亿人，人口占比高达14.2%，较2010年提高了6.14%，而15岁－64岁人口占比降至68.3%，较2010年下降了5.69%，表明在居民债务快速增长的同时，承债人群占比却在趋势性下降。

中国人口老龄化已进入加速阶段，住户部门债务代际间分布的不均衡，必将进一步加重中国“未富先老”的窘境，尤其是目前承债人群财富积累被债务侵蚀，待其步入老龄后，全社会养老负担还将加重。

受经济活力、融资环境、流动人口政策等因素影响，中国区域之间的居民债务差异性很大。一般而言，具备经济增速高、融资环境松、人才吸引力度大、富裕家庭多等特征的区域，其住户部门更有意愿和能力进行举债。例如，厦门、深圳、杭州、宁波、苏州等城市的居民贷存比连年超过100%，这些城市具有一些共性特征，例如城市常住人口增加、房价和房租均高、均为本区域的中心城市，且当地产业集聚程度普遍较高等；而郑州、重庆虽然居民贷存比也较高，但这些城市最显著的特征是对外输出劳动力，依次居民存款在区域间分布更为分散，而贷款更为集中与本地；另外上海、北京的房价虽位居前列，相应单房对应债务规模很大，但京沪两地居民的贷存比低于全国平均水平，显示出区域间的居民财富差距巨大。

由于推动各地居民债务增长的原因千差万别，因此不能简单地一概而论来评价各地居民债务，相应房地产市场波动等因素对不同区域居民债务链条的冲击也不会一致。

上述四个显著变化之外，近年来，居民债务在期限结构、融资渠道结构等方面也有明显变化，诸如短期贷款比重下降、信用卡贷款比重上升、非住房类的长期消费贷占比上升以及经营贷长期化等。因此，除了在总量方面，要关注居民债务可持续性已经承压，另外结构方面的差异性更要仔细梳理，否则就会影响维持居民资产负债表健康的政策有效性，进而更会影响到居民预期能否得到根本性扭转。